文 / 领带金融学院汪老师

由于涉及股权转让，类REITs相较于其他ABS产品拥有较为复杂的交易结构，从操作流程来看，1个类REITs=1个资产重组并购+1个ABS，实务中有几个关注要点：

第一：专项计划不直接持有股权。专项计划通常通过持有私募基金股权份额/信托受益权的形式，通过“股+债”的方式间接持有项目公司的股权与债权，进而持有标的物业的所有权利。

为何不直接持有？主要是2个原因：

第二：大部分是“股+债”的模式，为什么呢？

（1）通过构建债务抽现金流

从交易结构可以看出，如果只有股权投资，类REITs的优先级利息是通过底层物业的股权分红一层层向上实现的，那分红是如何计算呢？

年初未分配利润+税后净利润-提取盈余公积-分红=年末未分配利润

懵吗？别。简单来说，物业每年的分红，主要来源是当年完税后的净利润。举个例子，A物业2017年税前实现利润1000万元，如果直接向上分红，需要先交250万的企业所得税，然后给投资者分红750万元（假设不提盈余公积）。

算了算，这笔税钱可不小啊，所以实务中我们可以给物业发放一笔委托贷款，因为委贷是有利息的，满足一定条件的利息支出是可以扣除的*，这样一来我们就可以把物业的净利润做成0或者负数，这样一来现金流就可以通过偿还委贷的方式来向上划付，不用交企业所得税了。

*根据财税【2008】121号文规定，非金融企业的关联方债权性投资与其权益性投资比例为2:1以下的部分可以税前扣除。假设物业股权投资是10亿，那股东向物业如果发放30亿的股东借款，那其中只有20亿借款（1:2）的利息支出是可以税前扣除的；

（2）规避折旧、摊销等因素的影响

回到之前那个案例，假设A物业2017年赚了1000万元，其中折旧、摊销等有800万，这样税前利润就只有200万了，根据之前我列的本人大一学的会计公式，分红必须从净利润分。本来我赚的1000万都要分配给投资人的，这下只能分配200万了，这不合理。

因此实务中可以通过构建债务的方式，让物业公司通过归还借款的方式把资金向上划付。

（3）办理资产抵押

根据上图所示，在股权转让的同时，管理人会要求将资产抵押给SPV（契约型私募基金或信托计划）。

这里会有人问，股权都转给SPV了，还办个毛的抵押啊？几个意思？

套用某金融机构老总的一句话，在房地产公司的人眼里，金融机构的人都是书生。契约型私募基金或者信托计划，说直接点，就是一纸合同，合同的约束力是有限的，办个抵押咱心里才踏实，不担心地产公司通过私刻萝卜章等极端行为将SPV项下的物业抵押出去，无法对抗善意第三人。

（4）项目公司原有债务结构不清晰

一般地产项目公司会有一定的存量债务（银行贷款或名股实债），如果债务清晰的话不需要搭建这么复杂的“股+债”模式，通过SPV直接转移债权及股权即可。这么做的原因主要是考虑部分项目公司的特殊情况，比如债权债务不清晰等，需要重新搭建。

转自投行法库